Lee & Man Paper는 왜 강합니까? 그것은 비용 우위를 하나의 시스템으로 만들었습니다.

진정한 비용 우위는 특정 원료를 저렴하게 구매하는 것이 아니라, 특정 제지기가 더 빨리 가동되는 것이 아니라, 합격 섬유, 에너지 증기, 설비 효율, 물류 반경, 제품 구조 및 자금 점유를 동시에 잘 조직하여, 각 합격 종이 1톤의 전체 비용을 보다 통제 가능하고, 이익을 회복할 수 있으며, 현금을 보다 실현할 수 있게 하는 것입니다.

FOUR NUMBERS · 네 개의 핵심 숫자

구경 설명: 19.41억 홍콩 달러는 보통주 주주가 차지하는 이익률을 사용합니다; 종합손익표의 “연간 이익” 기준을 기준으로 할 경우, 전년 대비 43.0%가 증가합니다. 총이익률 및 변동값은 연간 보고서를 기준으로 계산됩니다. 2026년의 상반기 데이터는 긍정적인 수익 예측에서 나온 것으로, 초기 미검토 데이터이며, 2026년 8월 9일 검증 시점까지는 아직 정식 중기 실적 공시가 확인되지 않았습니다.

증거 수준 · 먼저 세 종류의 증거를 구분합니다

구현된 결과:2025년의 수익, 이익, 부문 실적, 부채 및 현금 흐름은 감사된 연차보고서에서 비롯됩니다.

초기 영업 신호:2026년의 상반기 수익 구간은 긍정적인 수익 예측에서 비롯되었으며, 아직 양, 가격, 비용 및 현금 기여를 분리할 수 없습니다.

계획 및 건설 단서:PM7 기술개선, 귀강 프로젝트 및 향후 기술 배치는 기존 생산능력이나 달성된 실적에 포함되지 않습니다.

ONE SENTENCE · 한 문장으로 이문을 이해하기

리문(理文)의 진정한 강점은 “특정 비용 지점이 더 낮은” 것이 아니라, 섬유·펄프·에너지·제지기·기반·제품·자금을 연계하여 저비용을 단계적 결과에서 지속적인 조정 능력으로 전환하는 데 있습니다; 이는 각 시기와 모든 품목마다 업계 최저 절대 비용을 보유하고 있다는 의미는 아닙니다.

핵심 판단

먼저 결론을 말씀드리면, 이문강은 “시스템 비용 능력”에 있습니다.

Lee & Man Paper의 경쟁력은 서로 맞물리는 여섯 개의 제어면으로 분해될 수 있습니다:

01 · 전체 원가 체계

첫 번째 층: 비용은 구매 가격이 아니라, 1톤의 합격 종이의 총 결과입니다.

포장지 기업이 가장 흔히 저지르는 오판은 저비용을 폐지의 저렴함, 석탄 가격 하락 또는 제지기 규모가 큰 것과 동일시하는 것입니다. 진정으로 경쟁력을 결정하는 것은 원료가 공장에 들어온 후, 분류·제지·배합·복제·접착·건조·재감김·운송을 거쳐 최종적으로 납품 가능한 적격품이 되는 전체 비용입니다.

2025년, 리원 포장지 부문의 대외 매출은 201.78억 홍콩 달러이며, 전년 대비 0.4%만 증가했습니다; 부문 이익은 7.66억 홍콩 달러에서 12.68억 홍콩 달러로 상승했으며, 증가율은 약 65.5%입니다. 이에 따라 측정한 바에 따르면, 포장지 부문의 이익이 외부 수입에 해당하는 비율이 약 3.81%에서 6.29%로 상승했습니다. 여기서 “분할 이익”은 총이익이나 순이익과 동일하지 않으며, 공개된 분할 데이터만으로는 가격, 원료, 품목 구조 및 제조 효율성에 대한 개선을 정밀하게 분할하기에 충분하지 않습니다. 하지만 최소한 이는 이익 회복이 매출 규모 확대만으로 단독으로 설명될 수 없으며, 포장지 사업의 한계 조건이 눈에 띄게 변했음을 보여줍니다.

회사는 2025년 톤 순이익이 257 홍콩 달러라고 공개했습니다. 이 수치의 의미는 고저를 비교하는 것이 아니라, 이익이 톤당 비용, 판매가 및 제품 구조에 미치는 민감도를 관찰하는 데 있습니다: 수백만 톤 규모의 기업에서는 톤당 수십 홍콩 달러의 지속적인 개선이 규모 확대된 후 수억 홍콩 달러의 이익 차이를 초래할 수 있습니다.

02 · 펄프 조달 선택권

두 번째 층: 펄프와 종이 일체화의 가치는 최고 자급률을 추구하는 것이 아닙니다.

2025년 연차보고서에 명시된 8개의 생산기지를 간단히 정리하면, 리문은 약 758만 톤 종이 및 제지 제품 연간 생산능력, 95만 톤 목재 펄프 연간 생산능력 및 120만 톤 생활용지 연간 생산능력을 보유하고 있습니다. 설계 생산능력은 실제 생산량과 동일하지 않지만, 이 구조는 이문(理文)의 목재 펄프가 별도의 외부 판매 사업이 아니라 포장지와 생활용지의 중요한 원료 지점임을 보여줍니다.

2025년, 목재 펄프 부문의 해외 매출이 감소하여 32.6%에서 4.47억 홍콩 달러까지이며, 부문 간 판매는 여전히 19.13억 홍콩 달러에 도달하고 있습니다. 이는 목재 펄프의 외부 수익만을 보는 것이 내부 공급 안정, 펄프 배합 및 산업 체인 이익에 대한 기여도를 과소평가한다는 것을 의미합니다. 펄프 공장의 전략적 가치는 내부 대체와 위험 완충에 나타나며, 단순히 펄프에만 국한되지 않습니다.

하지만 “자체 제작 펄프가 있다”는 것이 자동으로 “펄프 비용이 가장 낮다”와 동일하지는 않습니다. 자체 생산 슬러리는 여전히 목재 조각의 공장 도착, 획득률, 화학품, 에너지, 감가상각, 설비 부하 및 물류 비용을 부담해야 합니다. 전문적인 펄프·종이 일체화에서는 기업이 자체 펄프, 외주 상품 펄프 및 재생 섬유 사이에서 가격 차이, 섬유 강도, 청정도, 제지 기계 적합성 및 고객 품질 요구에 따라 동적으로 선택할 수 있도록 허용해야 합니다.

리문 연차보고서는 경영 전략에 대한 서술에서도 이러한 균형을 지향하고 있습니다: 수직 통합을 지속적으로 개선하고, 동시에 슬러리 라인 설비와 프로세스를 최적화하며, 내부 생산과 외부 구매의 협력을 통해 원료 가격 변동의 영향을 감소시킵니다. 그 해자는 폐쇄된 자급이 아니라, 원료 경로가 더 많고 전환 능력이 더 강합니다.

03 · 에너지 기반 시설

제3계층: 에너지 환경 보호는 백엔드 비용이 아니라 제조 시스템의 일부입니다.

제지기는 연속적이고 안정적인 전력과 증기가 필요합니다; 폐지를 펄프로 만들면 플라스틱 불순물, 펄프 찌꺼기 및 슬러지가 발생합니다. 대형 포장지 기업에게는 에너지 가격, 설비 효율, 고형 폐기물 배출 및 환경 규제 준수가 별개의 사안이 아니라, 톤당 종이 비용과 연속 생산에 동시에 영향을 미치는 인프라 네트워크입니다.

Lee & Man Paper의 2025년 연차보고서에 따르면, 그룹의 톤당 종이 종합 에너지 소비량이 0.34톤 표준 석탄보다 낮으며, 생산용수 순환 사용 비율이 80%를 초과합니다. 이 데이터는 회사의 ESG 보고서 범위에 해당하지만, 에너지 관리가 비용 시스템의 중요한 구성 요소인 이유를 설명할 수 있습니다: 단위 소비가 지속적으로 감소하면 저가 경쟁 환경에서 제지 기계의 수용 능력에 직접적인 영향을 미칩니다.

고형 폐기물의 에너지화도 주목할 만합니다. 충칭 Lee & Man Paper의 일일 처리량 1,000톤 규모 고형 폐기물 소각 설비 한 기가 2024년에 가동됐습니다. 연차보고서에 따르면 2025년 발전량은 1.16418억 kWh, 생산한 고압 증기는 103.9만 톤이며 원탄 소비는 4.49만 톤, 고형 폐기물 배출은 12.87만 톤 줄었습니다. 이는 이미 공개된 연간 운영 결과이며 프로젝트 계획 수치가 아닙니다.

광동 및 말레이시아 기지의 폐잔류 에너지 종합 이용 프로젝트는 각각 3.5억 위안(원문 화폐 단위)와 3억 위안(인민폐)의 투입 및 설계 효과를 공개했습니다. 이들은 폐잔, 폐플라스틱, 슬러리, 슬러지 및 메탄가스를 증기와 전력으로 전환하여 이론적으로 외부 에너지 구매와 최종 처리 압력을 동시에 감소시킬 수 있습니다; 그러나 프로젝트의 경제성은 여전히 투자, 감가상각, 운영·유지보수, 배출 제어 및 원료 열량 변동을 차감해야 합니다.

04 · 공급 반경

제4층: 여덟 개의 기지는 규모의 퍼즐이 아니라 공급 반경 설계입니다.

포장지 단위 가치는 상대적으로 제한적이며, 제품 부피가 크고 운송 반경이 민감하여 원료 및 완제품 물류가 공장 비용과 고객 반응에 크게 영향을 미칩니다. 리문 연차보고서는 동관, 장쑤, 광동, 충칭, 장시, 베트남, 말레이시아 및 광시성 충좌의 8개 기지를 열거하여 화남, 화동, 서남, 화중 및 동남아시아가 상호 연결되는 생산 네트워크를 형성합니다.

국내 기반은 중국 포장 소비, 종이 상자 가공 및 제조업 고객과 가깝고, 충칭·장시·광시성은 또한 펄프·생활용지 및 지역 시장에 서로 다른 지점을 제공합니다. 베트남과 말레이시아가 합계로 195만 톤 종이 및 종이 제품 연간 생산능력을 표시하여, 리문이 중국 공장에서만 동남아시아에 서비스를 제공할 필요가 없으며, 다양한 원료·무역·시장 환경에서 두 번째 공급 반경을 확보합니다.

2025년, 이 문서는 중국 외부 고객으로부터의 매출 비중이 약 84%이며, 전년에는 약 89%, 나머지는 주로 말레이시아와 베트남 고객에서 나옵니다. 해외 수입 비중이 상승하고 있는 것은 지역 기반이 시장 구조로 전환되기 시작한 신호이며, 이는 또한 다국적 조달, 환율, 품질 일관성, 생산·판매 협업 및 현지 정책 등 관리 복잡성을 초래합니다.

따라서, 기지가 많다고 해서 자연스럽게 강해지는 것은 아닙니다. 네트워크화 능력의 핵심은 각 기지가 적절한 원료를 확보하고, 안정적인 가동을 유지하며, 효과적인 고객을 커버하고, 중복 재고와 지역 간 역운을 감소시킬 수 있는지 여부입니다. 시장의 반응과 물류 절감이 조직의 복잡성을 초과할 때에만, 기지 네트워크가 진정으로 비용 방어벽을 형성합니다.

05 · 이익 구성

제5층: 포장지는 차체이며, 생활용 종이가 이익 구조를 변화시키고 있습니다.

2025년는 포장지 기여가 이문 75.7%의 대외 수익에 기여하며, 여전히 절대적인 핵심입니다; 생활용지 수입 60.17억 홍콩 달러는 전년 대비 15.1%를 기록했으며, 대외 수입 22.6%를 차지합니다; 목재 펄프의 외부 매출 비중은 약 1.7%입니다. 수익 구조를 보면, 리원은 여전히 박스보드지, 골판지 등 포장 원지를 기반으로 하는 기업입니다.

하지만 이익 구조는 이미 완전히 동일하지 않습니다. 생활용지 부문의 이익은 10.63억 홍콩 달러이며, 전년 대비 12.9% 증가했으며, 세 부문의 이익을 합산하면 약 43.7%를 차지합니다; 포장지는 약 52.2%입니다. 생활용지는 수익의 1/4도 되지 않는 수익으로 40% 이상의 부문 이익을 기여하고 있으며, 이는 그것이 더 이상 주변 부업이 아니라 이문 이익 조합의 중요한 버팀목임을 보여줍니다.

생활용지의 수요 속도, 브랜드 채널 및 가격 형성 메커니즘은 산업용 포장지와 달라 단일 포장지 주기의 노출을 낮출 수 있습니다; 포장지는 대규모 제조, 고객 네트워크 및 현금 회전에 기반을 제공하며; 목재 펄프는 내부 섬유 공급을 담당합니다. 이 세 가지는 “산업품 규모+소비재 가치+상류 원료”의 조합을 구성합니다.

하지만, 조합은 자동 헤징과 동일하지 않습니다. 2025년 생활용지 부문의 이익 성장률이 매출 성장률보다 낮으며, 연차보고서 데이터에 따르면 해당 부문의 이익이 해외 매출에 해당하는 비율이 약 18.01%에서 소폭 감소하여 17.66%로 감소했습니다. 소비재 사업은 브랜드, 채널, 프로모션, 완제품 재고 및 품질 안정성 등의 요구 사항을 부담해야 하며, 생산능력 확대만으로 장기 경쟁력을 설명할 수 없습니다.

06 · 투자와 자금 관리

제6층: 기술 개혁과 자본 규율, 각 톤이 더 높은 수익을 창출하도록 해야 합니다.

2026년 공개된 신고 및 환경영향평가 자료에 따르면 광둥 Lee & Man Paper는 PM7 생산라인을 현장에서 기술 개조하기 위해 7.2억 위안(통화·환산 기준은 인용 원자료 확인 필요)을 투자할 계획입니다. 신고 공시에 기재된 계획 건설 기간은 2026년 6월부터 2027년 6월까지입니다. 환경영향평가 승인 신청 초안의 공개 내용을 정리한 업계 자료에 따르면 개조 전후 생산능력은 연간 30만 톤으로 유지하고 제품 평량을 120~250 g/m²에서 60~160 g/m²로 조정할 계획입니다. 제지기 폭과 운전 속도, 펄프 선별, 헤드박스 및 필름 전사 사이징 등의 시스템도 개선할 예정입니다. 이는 프로젝트 계획이며 이미 실현된 개조 성과가 아닙니다.

이러한 프로젝트에서 가장 연구할 가치가 있는 부분은 “생산능력은 변함없다”입니다. 이는 명목 톤수를 추가하여 성장을 얻는 것이 아니라, 낮은 중량, 고품질, 효율 및 에너지 소비 개선을 통해 1톤의 종이 제품 적합성과 자산 생산량을 향상시키려는 시도입니다. 고객이 내압성, 내파, 링압 및 가공 요구사항을 충족하는 전제 하에 포장용지의 중량을 낮출 수 있다면, 가치는 “톤 가격”에서 “단일 상자 재료 비용 및 성능”으로 전환될 수 있습니다.

자본 측에서도 복구가 발생했습니다. 2025년理文 포함 자본화 금액의 총 재무비용은 9.35억 홍콩 달러에서 7.36억 홍콩 달러로 감소했으며, 은행 차입은 219.82억 홍콩 달러에서 210.06억 홍콩 달러로 감소했으며, 순부채비율(연간보고서 기준)은 0.73에서 0.63로 감소했습니다; 영업활동 현금 순액은 4.26억 홍콩 달러에서 35.20억 홍콩 달러로 상승했습니다.

하지만 현금 흐름 개선은 하나의 총수만 볼 수 없습니다. 2025년 운영자금 변동 전 영업 현금 흐름은 26.73억 홍콩 달러이며, 전년 대비 약 24.8% 증가했습니다; 최종 영업 현금 흐름은 현금 흐름표에 명시된 재고 감소 9.52억 홍콩 달러, 매출채권 및 선급금 감소 1.62억 홍콩 달러, 매입채무 증가 6.74억 홍콩 달러에 의해 추진됩니다. 회수 측이 개선되었으며, 매출채권 회전 일수가 47일에서 41일로 단축되었습니다.

특별히 구분해야 합니다: 현금 흐름표에 표시된 “재고 감소 9.52억 홍콩 달러”는 기말 재고 잔액 감소로 직접 이해할 수 없으며, 대차대조표의 재고 잔액은 실제로 44.19억 홍콩 달러에서 48.22억 홍콩 달러로 상승합니다. 공개 보고서는 두 가지 기준 사이의 연결 요인을 완전히 분해하지 않았습니다. 동시에, 원료 및 완제품 재고 회전 일수는 각각 54일, 14일에서 60일, 18일로 상승했으며, 미지급금 회전일수는 43일에서 61일로 연장되었습니다. 이는 일부 현금 흐름 개선이 재고 주 변동이 둔화되고 공급업체 결제 기간 연장과 함께 이루어짐을 의미합니다.

2026년 변화 신호

여섯 가지 최신 단서가 이문 비용 경계를 재작성하고 있습니다.

결론

비용 최적화가 목적입니다, 시스템 제어가 바로 능력입니다.

Lee & Man Paper의 진정한 강점은 영원히 변하지 않는 최소 비용을 보유하는 것이 아니라, 비용을 관리 가능한 여러 변수로 분해하는 것입니다: 섬유 선택 방법, 펄프가 어디서 오는지, 에너지 순환 방식, 기지 커버리지 범위, 제품 조합 방법, 제지 기계 기술 개조 방법, 자금 회전 방식 등.

이러한 변수들이 서로 협력할 때, 수익의 소폭 변동도 더 큰 이익 탄력성을 발휘할 수 있습니다; 그 중 하나가 균형을 잃을 경우, 제지 공장의 부하, 에너지 설비, 해외 기지, 생활용지 채널 및 재고 자금이 동시에 복잡성을 확대합니다. 이것은 또한 “시스템 우위”와 “중대 자산 위험”이 공존하는 진정한 경계입니다.

다음으로 이문이 계속 강해질 수 있는지를 판단하려면 다섯 가지 사항에 중점을 두어야 합니다.

다음 호 · 시리즈 예고

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“중국 제지 산업 강기업 샘플 연구”는 단순한 기업 소개를 하지 않고, 주요 제지 기업의 자원, 비용, 제품, 관리 및 산업 체인 역량을 지속적으로 분석합니다.