중국 주요 제지기업 · NO.04
Shanying International은 왜 강한가? 실제로 운영하는 것은 순환 네트워크입니다
손실의 표면을 넘어 재생섬유·7개 거점·20억 m² 포장·최종 고객의 연결을 살펴보고, 수익 압박의 원인과 이미 진행된 조정, 회복을 위해 검증할 과제를 분석합니다
가치 있는 순환 네트워크는 ‘회수·제지·포장’ 세 부문을 조직도에 나란히 놓는 것이 아닙니다. 최종 고객에게서 나온 재생섬유를 원지 시스템에 다시 투입하고, 원지 거점과 포장공장이 주문·가격·품질·재고 데이터를 공유하며, 물류·에너지·자금 회전을 함께 최적화하는 것입니다.
Shanying International에서 가장 눈에 띄는 것은 규모입니다. 회사의 2025년 연차보고서에 따르면 중국 내 7개 제지거점의 구축된 생산능력은 1,000만 톤에 이르렀고, 포장 부문의 연간 생산량은 20억 m²를 넘었습니다. 원지 판매량은 748.60만 톤, 포장 판매량은 20.97억 m²였습니다. 규모도 중요하지만 생산능력과 판매량만으로 설명하면 더 복제하기 어려운 부분을 놓치게 됩니다. 회사는 폐지 유입, 원지 공급, 판지·골판지 상자 제조, 대형 최종 고객이라는 네 지점에 동시에 자리하고 있습니다.
산업계가 더 주목할 점은 이 지점들이 일방향 사슬이 아니라는 것입니다. 포장공장은 소비자 전자제품·가전·식품·화학·경공업·전자상거래 택배 고객에게 공급합니다. 최종 고객이 배출한 재활용 가능한 종이는 재생섬유 구매로 역연결될 수 있습니다. 7개 원지 거점은 소비·제조·폐지 발생 지역에 각각 가깝고, 디지털 시스템은 구매·품질검사·생산계획·창고·매출총이익 계산을 연결합니다. Shanying이 실제로 운영하려는 것은 ‘회수—제지—포장—회수’의 닫힌 순환입니다.
하지만 네트워크 규모가 자동으로 높은 이익이 된 것은 아닙니다. 2025년 지배기업 소유주 귀속 순손실은 11.36억 위안이었고, 제지사업 매출총이익률은 3.22%에 그쳤습니다. 2026년 1분기 지배기업 소유주 귀속 순손실은 4.97억 위안, 재무제표로 계산한 종합 매출총이익률은 약 2.46%였습니다. 이익만 보면 ‘규모가 효과를 내지 못했다’고 이해하기 쉽습니다. 판매량, 종이 톤당 가격·원가 차이, 공급업체 결제기간, 신규 설비 감가상각, 전환사채 상환을 함께 보면 더 정확한 결론에 이릅니다. 핵심 사업은 계속 작동하지만 단위 제품의 매출총이익과 자금 비용에 압박이 집중되어 있습니다.
이 구분은 중요합니다. 2025년 원지 판매량은 여전히 2.25% 증가했고 원지·포장의 생산 대비 판매 비율은 각각 99.21%와 99.96%였습니다. 2026년 반기 실적 예고도 원지 생산·판매량의 전년 동기 대비 증가를 밝혔습니다. 동시에 2026년 2분기 예상 지배기업 소유주 귀속 손실은 1분기보다 63.18% 줄었고 6월에는 월간 흑자를 달성했습니다. 이는 손실을 판매망 둔화 하나로 설명할 수 없고 회복 변수를 이미 식별할 수 있음을 보여 줍니다. 다만 반기 실적 예고는 감사받지 않은 예비 추산이므로 전면적인 반전을 선언할 근거로 삼을 수는 없습니다.
따라서 이 글은 ‘기업 규모 소개’를 하거나 네트워크 우위를 확정적 이익으로 서술하지 않습니다. 답해야 할 핵심 질문은 다음과 같습니다. Shanying의 순환 네트워크는 어떤 산업 변수를 관리하는가? 왜 아직 규모에 걸맞은 수익을 내지 못하는가? 2026년 시작된 전략 전환은 어떤 지표로 효과를 입증해야 하는가?
FOUR NUMBERS · 네 개의 핵심 숫자
748.60만 톤 2025년 원지 판매량 | 20.97억 m² 2025년 포장 판매량 |
33.81억 위안 2025년 영업활동 순현금흐름 | −11.36억 위안 2025년 지배기업 소유주 귀속 순이익 |
기준 설명: 위 수치는 모두 2025년 연차보고서 데이터입니다. 회사가 말하는 ‘1,000만 톤의 구축된 생산능력’과 업계 순위는 기업 공시 기준입니다. 설계 또는 구축된 생산능력은 실제 생산량·유효 생산능력·수익성 있는 생산능력과 같지 않습니다.
증거 수준 · 먼저 세 종류의 증거를 구분합니다
구현된 결과:2025년 경영·재무·생산판매량·사업별 매출총이익률은 감사받은 연차보고서에 근거합니다.
초기 영업 신호:2026년 1분기 보고서는 감사를 받지 않았습니다. 반기 실적 예고는 재무부서의 예비 추산이며 기사 작성 당시 정식 반기보고서는 아직 공개되지 않았습니다.
전략·프로젝트 동향:‘7030’, 화학펄프 프로젝트, JD Industrial 협력은 건설·운영·재무 성과의 검증을 기다려야 하며 이미 실현된 수익으로 계산하지 않습니다.
LOSS BRIDGE · 먼저 손실을 정확히 분석합니다
손실의 본질은 제품이 팔리지 않는 것이 아니라, 제품 1톤당 이익 기여가 부족하다는 것입니다
먼저 흔한 오해를 제외해야 합니다. 2025년 원지 판매량과 생산 대비 판매 비율은 무너지지 않았습니다. 손익계산서에 직접 타격을 준 것은 종이 톤당 가격·원가 차이였습니다. 감독기관 질의에 대한 회사 답변에 따르면 중국산 폐지의 평균 구매가격은 전년 대비 9.28% 올랐지만 회사 원지 평균판매가격은 1.63% 하락했고, 제지사업 매출총이익률은 전년보다 더 낮아진 3.22%였습니다. 회사의 영향 추산에서 주력제품 매출총이익 변동은 당기 순이익 변동의 56.98%를 설명했습니다. 따라서 ‘판매량 문제’보다는 ‘매출총이익 문제’에 가깝습니다.
여기에는 목적이 분명한 경영 조정도 포함됩니다. 회사는 ‘Ying 19 전환사채’ 상환과 집중적인 자본지출에 대응하기 위해 일부 상류 공급업체에 유리한 구매가격을 제공하는 대신 지급기한을 연장했다고 밝혔습니다. 통상 월 마감 후 30~90일인 결제기간은 공급망 금융을 통해 주로 6~12개월까지 연장할 수 있었습니다. 이에 따라 구매 측면에서 일부 매출총이익을 양보했습니다. 현금흐름표 보충자료상 영업성 미지급 항목의 증가는 2025년 영업현금흐름에 22.07억 위안의 양의 조정 효과를 주어 영업활동 순현금흐름 33.81억 위안에 기여했습니다. 다만 22.07억 위안은 모든 영업성 미지급 항목의 조정액이므로 전액을 공급망 금융 때문이라고 볼 수 없습니다. 이는 ‘유동성을 우선 확보하고 일정 기간 매출총이익을 양보한’ 선택입니다. 이익으로 미화해서도, 판매 역량의 실패로 오해해서도 안 됩니다.
경영 압박에서 재무 결과까지의 근거는 다음과 같이 연결됩니다.
외부 가격 차이:중국산 폐지 구매가격 상승과 원지 판매가격 하락이 종이 톤당 매출총이익을 직접 압박했습니다.
능동적 조정:공급업체에 유리한 구매가격으로 더 긴 결제기간을 확보하여 이익 여력의 일부를 유동성 완충력으로 바꾸었습니다.
생산능력 주기:지린·쑤저우 등의 신규 설비 가동으로 판매량이 늘었지만 감가상각·생산 확대 과정·단위 고정비를 먼저 부담했습니다.
이익 결과:원지사업 매출총이익률이 3.22%로 낮아진 데 더해 투자수익 감소와 자산·신용 손상손실 증가가 겹쳐 연간 손실로 이어졌습니다.
MARGINAL REPAIR · 나타나기 시작한 개선
2026년 1분기 −4.97억 위안 | 2026년 2분기 약 −1.83억 위안 | 2026년 6월 월간 흑자 |
참고: 2분기 데이터는 반기 실적 예고와 1분기 보고서로 추산했으며, 6월 흑자도 실적 예고에 근거합니다. 모두 정식 반기보고서의 확인이 필요합니다.
객관적이면서 긍정적인 결론은 ‘이미 반전되었다’가 아닙니다. 손실 원인을 분해할 수 있고, 가장 큰 단일 상환 부담이 해소되었으며, 분기 손실이 줄고 있다는 것입니다. 앞으로 공급망 신용 확보를 위해 양보한 가격 부담이 줄고 신규 설비 이용 효율과 종이 톤당 매출총이익이 개선되면 손익계산서에 상당한 영업 레버리지가 작용할 수 있습니다. 다만 이 경로는 공식 매출총이익률·단기부채 상환여력·잉여현금흐름으로 함께 입증해야 합니다.
ONE SENTENCE · 한 문장으로 보는 Shanying
Shanying의 강점은 초지기 한 대가 아니라 섬유 유입, 지역별 생산능력, 포장 고객 접점, 최종 사용단계의 회수 경로, 산업 데이터를 동시에 관리한다는 데 있습니다. 현재 입증할 과제는 이 네트워크가 ‘규모와 유동성 확보’에서 ‘이익과 잉여현금흐름의 지속적 창출’로 발전할 수 있는지입니다.
핵심 판단
결론부터 말하면: Shanying의 강점은 ‘순환 네트워크 관리력’입니다
이 네트워크는 서로 맞물리는 여섯 가지 관리 영역으로 나눌 수 있습니다.
섬유 유입: 중국 내 회수 경로·해외 폐지 무역·재생펄프가 함께 원료 조달 기반을 형성
거점 네트워크: 7개 제지거점이 제조·소비·폐지 발생지·핵심 시장 가까이에 위치
포장 접점: 판지·골판지 상자 공장이 원지 판매를 최종 고객 서비스와 수요 파악으로 확장
닫힌 순환 회수: 포장 고객을 고품질 재생섬유 조달에 역으로 연결하여 공급 불확실성 축소
디지털 조정: 품질·가격·주문·생산능력·재고·매출총이익을 같은 데이터 시스템에서 관리
자본과 신용: 결제기간·공급망 금융·현금흐름이 네트워크 운영의 보이지 않는 기반을 구성
01 · 섬유 원료 조달
첫 번째 단계: 폐지는 단일 원료가 아니라 구매·품질 네트워크입니다
재생 포장지 원가의 출발점은 폐지 공시가격이 아니라 ‘적합한 섬유를 초지기에 투입하기까지의 비용’입니다. 같은 회수지 1톤이라도 수분·불순물·섬유 강도·선별 순도·운송거리·결제조건에 따라 실제 이용 가능한 섬유 비용이 크게 달라질 수 있습니다. 대기업이 관리해야 할 핵심은 안정적인 물량, 적합한 품질, 입고 일정, 자금 점유라는 네 변수입니다.
Shanying 연차보고서에 따르면 주요 제지 자회사 원료의 약 97%는 재생섬유입니다. 회사는 국내외 구매망을 구축하고 미국·영국·네덜란드 등의 재생섬유 무역과 동남아 재생펄프 거점을 통해 원료 조달 경로를 보완합니다. 해외 무역의 가치를 ‘해외 폐지를 중국으로 직접 들여오는 것’으로 단순하게 이해해서는 안 됩니다. 고형폐기물 수입정책 변경 이후 무역, 해외 원료 사용, 재생펄프 가공, 중국 내 원료 조달은 서로 다른 규정 준수 경로이므로 각각 계산해야 합니다.
2025년 재생섬유 주력사업 매출 18.16억 위안 가운데 93.44%가 네덜란드에 본사를 둔 WPT에서 발생했고 이 부분은 중국 내 공급망 금융과 관련이 없다고 회사는 연차보고서 질의 답변에서 설명했습니다. 미국 Global Win은 주로 아시아 고객을 대상으로 하며 그룹 내 고객 비중이 90%를 넘어 그룹 원료 조달 경로에 더 가깝습니다. 즉 Shanying의 해외 회수체계에는 외부 무역과 내부 공급이 함께 존재하고, 둘의 전략적 가치와 이익 기준은 다릅니다.
전문적인 판단
회수 네트워크의 경쟁우위는 ‘구매 지점이 많을수록 좋다’는 데 있지 않습니다. 적합한 섬유의 단위 원가, 직접 구매 비중, 비포장 회수물 조달 역량, 품질 추적성, 안정적인 입고가 함께 개선되는 데 있습니다. Shanying이 2026년 중간 물량 조달 거래를 줄이고 선별센터의 비포장 회수물 구매 비중을 높이겠다고 한 것은 네트워크가 규모의 포괄성에서 구매 효율로 전환하고 있음을 보여 줍니다.
02 · 생산망의 구성
두 번째 단계: 7개 거점의 본질은 공급·수요 반경의 재구성입니다
포장용 원지는 단위 가치가 비교적 낮고 운송량이 많아 물류 반경에 매우 민감합니다. 거점이 폐지 발생지와 가까우면 원료 집하·운송비를 낮출 수 있고, 판지·골판지 상자 공장 및 최종 제조업과 가까우면 완제품 운송·납기를 줄일 수 있습니다. Shanying은 마안산·자싱·장저우·징저우·자오칭·쑹위안·쑤저우에 7개 제지거점을 구축하여 화동·화남·화중·동북 지역을 아우릅니다.
회사 연차보고서에 따르면 생산능력의 공급 범위는 19개 성과 1개 직할시에 걸치며, 중국 전체 시장의 약 78%에 해당하는 지역을 포함합니다. 이 비율은 회사 공시 기준이지만 배치 논리는 분명합니다. 창장삼각주는 포장 수요와 폐지 공급을 함께 갖추고, 푸젠·광둥은 수출 제조업에 연결되며, 화중은 지역 허브, 동북 거점은 원거리 시장의 보완 역할을 합니다. 쑤저우 1단계 포장지 90만 톤 생산능력이 2025년 가동하면서 중국 내 배치가 대체로 완료되었고, 다음 단계의 핵심은 ‘거점 보유 여부’에서 ‘높은 가동률과 낮은 비용의 운영’으로 바뀌었습니다.
거점 네트워크에는 에너지·환경 기반시설도 포함됩니다. 회사 공시에 따르면 단지의 집중 전력공급을 이용하는 광둥 거점을 제외한 중국 내 제지거점은 모두 자체 발전소를 갖추고 있습니다. 마안산·하이옌·징저우의 산업용 가연성 고형폐기물 발전 프로젝트는 가동을 시작했습니다. 열·전력·물·슬러지·고형폐기물 처리를 거점 수준에서 함께 관리하면 개별 초지기가 독자적으로 부담할 기반시설 비용을 줄일 수 있습니다.
거점이 많아질수록 협력 여지도 커지지만 조정의 복잡성도 높아집니다. 효과적인 네트워크는 지도상의 생산거점 수만 늘리는 것이 아니라 ‘폐지의 공장 도착 운송거리, 원지의 포장공장까지 운송거리, 주문 납기, 거점 유휴 비용’을 지속적으로 줄여야 합니다.
03 · 고객 대응 체계
세 번째 단계: 20억 m²의 포장이 톤 단위 종이사업을 고객 접점으로 바꿉니다
원지기업은 시장가격을 알지만 브랜드 고객이 왜 상자 형태·평량·인쇄·납품 배치를 바꾸는지 직접 알지는 못할 수 있습니다. 포장공장은 적용 현장에 더 가까워 소비자 전자제품·가전·식품·전자상거래·산업재 고객의 주문 구성, 품질 불만, 판촉 일정, 해외 진출 수요를 더 일찍 파악할 수 있습니다.
Shanying의 포장 부문은 장쑤·저장·안후이·푸젠·광둥·후베이·산둥·쓰촨·톈진·구이저우 등에 분포하며 베트남·태국에도 골판지 원단 제조공장을 배치했습니다. 제품에는 수성 플렉소·선인쇄·오프셋·디지털 인쇄 상자와 산업용·식품용 펄프몰드 제품이 포함됩니다. 칭다오·쑤저우·자싱·주하이·타이베이의 독립 연구개발·시험센터 5곳은 3C 제품 포장과 혁신 물류 포장을 설계합니다.
더 중요한 것은 역방향 순환입니다. 회사 공시에 따르면 포장 부문의 하류 고객을 재생섬유 구매에 연결하고 최종 고객과의 협력을 통해 더 안정적인 품질의 재생섬유를 확보할 수 있습니다. 따라서 종이상자는 납품된 뒤에도 시스템에서 완전히 벗어나지 않습니다. 고객 주문은 포장 수요를 만들고, 사용 후 종이 포장은 다시 상류 원료가 될 수 있습니다. 원지·상자·회수는 더 이상 분리된 세 거래가 아닙니다.
포장 부문이 중요한 이유는 무엇인가?
2025년 제지사업 매출총이익률은 3.22%, 종이제품은 12.20%였습니다. 제품·자본집약도·회계구조가 달라 단순한 우열 비교는 할 수 없습니다. 다만 고객과 해결책에 가까울수록 가치 밀도가 대체로 높다는 점은 보여 줍니다. Shanying이 2026년 포장 매출의 빠른 확대를 주목표로 삼지 않고 고수익 주문·고부가가치 고객으로 전환한 것은 이 가치사슬을 개선하는 과정입니다.
04 · 디지털 제어
네 번째 단계: 데이터로 조정되는 네트워크만 효율로 이어질 수 있습니다
여러 거점·지종·포장공장이 있다고 자연스럽게 시너지가 생기지는 않습니다. 통합 데이터가 없으면 오히려 중복 재고·비효율적 이동·주문 배분 오류·가격 왜곡이 발생하기 쉽습니다. Shanying의 디지털화 가치는 복잡한 네트워크를 조정 가능한 대상으로 바꾸는 데 있습니다.
연차보고서에 따르면 회사는 고급 계획·생산일정 시스템을 ERP·MES와 연결하여 다공장·다제품·다제약 생산계획을 구현합니다. 통합 스마트 창고 플랫폼과 무인 지게차가 연동하고, AI 비전과 차량 단위 지능형 수분 검사를 재생섬유 품질검사에 사용합니다. 비즈니스 인텔리전스 플랫폼은 구매·생산·고객·재무 데이터를 연결하고 제지 매출총이익의 실시간 계산·예측 체계를 구축합니다. 마안산 Xiangheng의 지능형 일정·생산계획 시스템은 공업정보화부의 2025년 디지털 전환 대표 사례로 선정되었습니다.
산업적으로 가장 중요한 것은 ‘AI를 사용했다’는 사실이 아니라 데이터가 의사결정을 실제 바꾸는지입니다. 폐지 배치의 수분이 구매대금 정산에 반영되는지, 주문을 총원가가 가장 낮은 거점에 배분하는지, 원지 가격 변화가 상자 견적에 실시간 반영되는지, 재고·운송이 개별 공장이 아닌 네트워크 전체의 최적화를 따르는지를 봐야 합니다.
디지털화 자체가 독립적인 경쟁우위는 아닙니다. 구매 편차·생산계획 손실·재고일수·품질 배상·단위 물류비를 지속적으로 줄일 때 비로소 ‘시스템 가동’이 ‘이익 창출’로 바뀝니다.
05 · 네트워크 경제성
다섯 번째 단계: 네트워크 가치는 결국 경제성으로 확인해야 합니다
순환 네트워크는 이야기로는 성립하기 쉽지만 재무적으로 성립하기는 어렵습니다. 회수 지점·초지기·포장공장·최종 고객의 연결이 많다는 것은 보유 지점이 많다는 뜻일 뿐입니다. 그 지점들이 가치를 만드는지는 구매·제조·물류·제품·자금이라는 다섯 결과가 함께 개선되는지로 판단해야 합니다.
순환 네트워크 가치 공식
네트워크 가치 = 적합 섬유의 구매 우위 + 운송 반경 절감 + 생산능력 이용 효과 + 포장 부가가치 + 운전자본 효율 − 지역 간 협력 비용 − 신용 비용 − 감가상각 및 자본 점유 비용.
2025년 영업활동 순현금흐름은 33.81억 위안으로 지배기업 소유주 귀속 순손실 11.36억 위안보다 크게 양호했습니다. 다만 현금흐름표 보충자료에 따르면 영업성 미지급 항목 증가가 22.07억 위안의 양의 영향을 주었고, 재고 증가와 영업성 채권 증가는 각각 4.61억 위안과 1.64억 위안의 자금을 점유했습니다. 이는 현금흐름의 회복탄력성이 실제 존재하는 동시에 공급업체 결제기간과 영업성 부채에도 상당히 의존했다는 뜻입니다.
연차보고서 질의 답변은 신용 구조를 더 설명합니다. 대부분 공급업체의 정상 결제기간은 월 마감 후 30~90일이며, 공급망 금융으로 회사의 지급기한을 주로 6~12개월까지 연장할 수 있습니다. 회사가 공시한 2025년 부담 공급업체 금융 이자는 1,627.50만 위안으로 금융비용의 1.79%였습니다. 유동비율은 0.43배이며 공급망 금융을 제외하면 0.45배였습니다. 연차감사 회계사는 확인 결과 해당 거래에 상업적 실질이 있고 회계처리가 기준에 부합한다고 판단했습니다. 이는 회사 답변과 감사 확인의 결론으로 이해해야 하며 유동성 제약을 무시할 이유가 되지는 않습니다.
2026년 3월 말 유동자산은 121.60억 위안, 유동부채는 289.99억 위안으로 유동비율은 약 0.42배였고 총자산 대비 부채비율은 약 70.92%였습니다. 장부상 현금성 자산 47.93억 위안도 모두 자유롭게 쓸 수 있는 현금으로 볼 수 없습니다. 2025년 말 현금성 자산 증가의 주된 원인이 보증금 증가였기 때문입니다.
Shanying을 전문적으로 평가하려면 ‘현금흐름이 좋다’와 ‘부채가 많다’ 중 하나를 고르는 방식에서 벗어나야 합니다. 이 네트워크는 강한 현금 조달·관리 역량을 갖췄지만, 잉여현금흐름·단기부채 상환여력·공급업체 결제기간·자본수익을 함께 개선해야 합니다.
06 · 이익 실현
여섯 번째 단계: 손실은 ‘이익 구조의 불일치’이며, 회복 조건이 형성되고 있습니다
첫 번째 불일치는 원료 상승과 완제품 가격 하락의 동시 발생입니다. 질의 답변에 따르면 2025년 중국산 폐지 평균 구매가격은 톤당 1,733.08위안(통화·환산 기준은 인용 원자료 확인 필요)으로 전년 대비 9.28% 올랐고, 원지 평균판매가격은 톤당 2,926.88위안(통화·환산 기준은 인용 원자료 확인 필요)으로 1.63% 하락했습니다. 업계 수급이 완제품 가격을 낮춘 것은 외부 압박입니다. 전환사채 상환과 현금 확보를 위해 일부 공급업체에 유리한 구매가격을 제공하여 결제기간을 늘린 것은 능동적인 선택입니다. 두 힘이 구매와 판매 양쪽에 함께 작용하여 판매량보다 종이 톤당 매출총이익이 먼저 압박을 받았습니다.
두 번째 불일치는 신규 생산량과 고정비 반영 시점의 차이입니다. 지린·쑤저우 프로젝트는 2024~2025년 순차적으로 가동하여 골심지 생산·판매량이 늘었지만, 신규 설비는 안정화·제품 인증·주문 확대·효율 개선을 거쳐야 합니다. 2025년 현금흐름표 보충자료의 유형자산 감가상각 등은 17.69억 위안이었습니다. 높은 이용률·안정적인 수율·적정 판매가격이 함께 갖춰져야 규모가 단위 원가를 낮춥니다. 생산 확대 초기에는 감가상각·운영 유지비가 손익계산서에 먼저 반영되는 경우가 많습니다.
셋째, 네트워크의 고부가가치 부문 규모가 아직 충분하지 않습니다. 2025년 제지 주력사업 매출은 195.66억 위안, 매출총이익률은 3.22%였고 종이제품 주력사업 매출은 67.29억 위안, 매출총이익률은 12.20%였습니다. 포장은 고객에 더 가깝고 매출총이익률이 높지만 매출 규모는 원지보다 훨씬 작습니다. 전체 이익 구조를 바꾸려면 고수익 주문·설계 서비스·경량화·기능성 포장의 비중을 지속적으로 높여야 합니다.
넷째, 해외 자산이 여전히 부담으로 작용합니다. 2025년 해외 주력사업 매출은 34.28억 위안, 종합 매출총이익률은 −0.33%였습니다. 재생섬유·종이제품 매출총이익률은 각각 8.41%·15.16%였지만 주요 부담인 Phoenix Paper는 −14.91%였습니다. 회사는 Phoenix Paper가 판매가격 하락, 생산능력의 불완전한 활용, 설비 복구, 시장 재구축의 영향을 받았다고 답변했습니다. 즉 ‘글로벌 네트워크’의 모든 지점이 양의 기여를 하는 것은 아닙니다.
이 네 가지 압박은 성격이 다릅니다. 업계 가격 차이와 신용 확보를 위한 가격 양보는 경기·시기적 성격이 있어 부채 상환 집중기가 지난 뒤 개선 여지가 있습니다. 신규 생산능력의 고정비는 이용률·수율 향상으로 분산할 수 있습니다. 포장사업 비중 확대는 더 느린 구조적 과제이며, Phoenix Paper는 제품·시장·자산 효율을 별도로 개선해야 합니다. 이를 모두 ‘업황 부진’으로 설명하면 왜곡되고, 모두 ‘영구적 손실’로 보는 것도 타당하지 않습니다.
진정한 분기점은 회복의 순서입니다
먼저 집중 상환 압박을 해소하고, 결제기간 연장을 위해 양보하는 가격 부담을 줄여야 합니다. 이어 생산능력 이용률과 제품 구성으로 종이 톤당 매출총이익을 회복하고, 최종적으로 영업현금흐름을 잉여현금흐름으로 전환해야 합니다. 이 순서가 이어져야 Shanying의 대형 네트워크가 ‘현금 관리 역량’에서 ‘안정적 수익 창출 역량’으로 발전합니다.
REPAIR EVIDENCE · 회복의 근거
정량화할 수 있는 다섯 가지 긍정적 신호와 각 신호의 검증 범위
01 | 핵심 운영 네트워크는 멈추지 않았습니다
2025년 원지 판매량은 2.25% 증가했고 생산 대비 판매 비율은 99.21%, 포장은 99.96%였습니다. 이는 유통 경로·고객·납품체계가 여전히 회복탄력성을 갖고 있음을 보여 줍니다. 다만 높은 생산 대비 판매 비율은 시장이 제품을 흡수할 수 있다는 뜻일 뿐, 판매가격과 단위 이익이 회복되었다는 뜻은 아닙니다.
02 | 최대 규모의 집중 상환 부담을 넘겼습니다
2025년 ‘Ying 19 전환사채’ 약 18.28억 위안이 주식으로 전환되었고 잔여 원금 약 0.16억 위안은 상환 후 상장폐지되었습니다. 1년 이내 만기인 비유동부채는 57.66억 위안에서 21.33억 위안으로 약 63% 감소했습니다. 이는 ‘매출총이익을 양보해 결제기간을 확보하는’ 부담을 줄일 조건을 만들었지만 단기차입금과 유동비율은 계속 개선해야 합니다.
03 | 자금 사용이 확장에서 통제로 전환되고 있습니다
2025년 금융비용은 9.11억 위안으로 전년 대비 12.70% 감소했습니다. 2026년 1분기 유형자산·무형자산·기타 장기자산 취득·건설에 지급한 현금은 1.34억 위안으로 전년 동기 7.99억 위안보다 크게 줄었습니다. 이는 ‘자본 및 비용 지출의 엄격한 통제’라는 회사 방향과 일치합니다. 다만 분기별 자본지출은 프로젝트 지급 일정의 영향을 받으므로 한 분기만으로 장기 지출 강도를 판단해서는 안 됩니다.
04 | 기존 생산능력의 운영이 효율 중심으로 전환되고 있습니다
회사는 2026년 5월 실적설명회 질의응답에서 당시 생산능력 이용률이 90~95%라고 밝히고 비효율적 유형자산의 최적화·개선·처분을 제시했습니다. 이 시점의 수치는 핵심 생산능력에 여전히 견고한 운영 기반이 있음을 보여 줍니다. 다만 감사받은 연간 평균 이용률은 아니므로 단위 원가·정비 손실·거점별 수익을 최종적으로 확인해야 합니다.
05 | 이익 측면에서 지속적인 손실 축소 신호가 나타났습니다
반기 실적 예고에 따르면 2분기 상장회사 주주 귀속 순손실은 약 1.83억 위안(원문 화폐 단위)으로 예상됐습니다. 이는 1분기보다 손실이 약 3.14억 위안 줄어든 수치로, 손실 폭이 전분기 대비 63.18% 축소된 것입니다. 6월에는 회사 전체가 단월 흑자를 기록했습니다. 이는 당시 경영 개선을 보여 주는 직접적인 신호였지만, 단월 실적은 종이 가격, 비용, 설비 점검과 비경상 요인의 영향을 받을 수 있으므로 정식 반기 보고서에서 매출총이익률과 현금흐름을 함께 살펴볼 필요가 있었습니다.
따라서, 긍정적인 판단은 충분한 근거가 있지만, “복구 조건이 형성되고 있으며, 초기 신호가 이미 나타났다”고 정확히 표현해야 합니다. 진정한 반전을 검증하는 세 가지 핵심 지표는 여전히 다음과 같습니다: 제지 총이익률이 지속적으로 회복되고, 영업 현금 흐름이 더 이상 매입채무 증가에 주로 의존하지 않으며, 자본 지출을 차감한 후 자유 현금 흐름이 긍정적입니다.
2026년 변화 신호
여섯 개의 최신 단서가 이 네트워크를 다시 쓰고 있습니다.
2026년 4월|“7030”는 경영 목표를 규모에서 수익으로 변경했습니다.
회사의 새로운 5개년 전략은 다음과 같이 제시합니다: 제지 사업의 총이익 수준이 업계 70 수준에 진입하고, 포장 사업의 고수익 주문이 매년 30% 증가하며, 자유 현금 흐름을 경영 평가 및 의사결정의 핵심 지표에 포함합니다. 이는 목표 및 관리 프레임워크이며, 이익 약속이 아니지만, 방향은 자산 확장에서 유동성, 이익 및 자산 수익으로 전환되었습니다.
2026년 1분기| 회수와 투자 제약이 먼저 움직이고, 마진은 이후에 검증됩니다
1분기 수익은 62.15억 위안(원문 화폐 단위)이며, 전년 대비 8.15% 감소했습니다; 귀속 순이익은 손실 4.97억 위안(원문 화폐 단위)이며, 영업활동 현금 흐름 순액은 4.52억 위안(원문 화폐 단위), 전년 대비 증가 69.54%, 상품 판매 및 서비스 제공으로 받은 현금은 전년 대비 약 7.68% 증가했습니다. 동시 구매·건설 장기 자산 지급 현금이 7.99억 위안(원문 화폐 단위)에서 1.34억 위안(원문 화폐 단위)로 감소했습니다. 회수와 투자 제약이 개선되었지만, 재무제표에 따라 계산된 종합 총이익률은 여전히 약 2.46%에 불과하며, 복구가 아직 이익 측면으로 완전히 전달되지 않았습니다.
2026년 5월|화중 70.6만 톤 화학펄프 프로젝트가 환경영향평가 공시에 진입
공개 환경영향평가 요약에 따르면, 본 사업은 두 단계에 걸쳐 40만 톤와 30.6만 톤 표백 황산염 화학펄프 생산라인을 구축할 예정이며, 95% 이상은 수입 목재 조각을 사용하고, 제품은 펄프 보드 형태로 외부에 판매될 예정입니다. 회사의 연차보고서 전략은 화중 중기지에 목재 펄프 라인을 구축하고 고급 포장지·펄프 일체화를 완성하는 것을 강조합니다. 두 가지 공개집계 기준의 중점은 완전히 동일하지 않으며, 내부 협업 방식, 자본 지출 및 건설 일정은 정식 승인, 프로젝트 시행 및 후속 공고를 기준으로 해야 합니다.
2026년 6월|징동 산업과 재활용, 물류 및 포장재 수요를 연결합니다
6월 5일, 양측은 전략적 협력 협약을 체결했습니다. 공개된 정보는 폐지 재활용 체계, 양방향 물류, AI 생산 관리, 저탄소 및 포장 연구개발을 가리키며, 산잉이 JD 산업 포장재 품목의 최초 지정 협력 공장이 되었다고 밝혔습니다. 이 협력은 산잉 순환 네트워크와 높은 수준으로 부합하지만, 현 단계에서는 협력 프레임워크에 해당하므로 구매량, 주문 또는 이익 기여를 사전에 추산할 수 없습니다.
2026년 7월|규제 질의가 네트워크 신용 계층을 더욱 투명하게 만듭니다
회사는 일곱 종류의 공급망 금융 상품, 하위 구매 서류, 물류 흐름 및 자금 흐름, 그리고 결제 기간과 재무 영향을 상세히 공개합니다. 연간 감사 회계사는 검증 결과 관련 업무가 사업적 실질을 가지고 있으며 회계 처리가 기준에 부합한다고 밝혔습니다. 산업 연구에 있어 이번 답변의 의미는 다음과 같습니다: 공급망 금융은 외부 도구가 아니라, 재활용 섬유 네트워크가 중소 공급업체를 어떻게 안정시키고, 결제 주기를 연장하며, 유동성을 보장하는 구성 요소입니다.
2026년 7월|2분기 손실 감소, 그러나 전환점의 판단에는 정식 재무보고서의 비교 기준이 필요합니다.
반기 실적 예고에서는 상반기 지배기업 소유주 귀속 순손실을 6.80억 위안(원문 화폐 단위), 비경상손익을 제외한 지배기업 소유주 귀속 순손실을 7.30억 위안(원문 화폐 단위)으로 예상했습니다. 2분기 상장회사 주주 귀속 순손실은 약 1.83억 위안(원문 화폐 단위)으로 예상됐고, 1분기보다 손실이 약 3.14억 위안 줄어 손실 폭이 63.18% 축소됐습니다. 6월에는 회사 전체가 단월 흑자를 기록했습니다. 손실이 줄어드는 추세였지만, 정식 반기 보고서 공개 전에는 판매가격, 종이 톤당 매출총이익, 운전자본과 잉여현금흐름의 전체 관계를 확인할 수 없었습니다.
결론
네트워크는 능력입니다, 보답이 바로 증거입니다
Shanying International의 진정한 강점은 제지 기업이 일반적으로 외부에 분산된 여러 핵심 노드—섬유 회수, 지역 제지 기계, 포장 가공, 최종 고객, 회수 입구, 물류 데이터 및 공급망 신용—를 점차 하나의 네트워크에 조직하는 것입니다.
이 네트워크는 기업이 더 큰 구매 범위, 더 짧은 공급 반경, 보다 직접적인 고객 인식 및 더 강력한 현금 조직 능력을 갖게 합니다; 그러나 동시에 중자산, 지역 간 협업, 해외 운영, 공급업체 결제 기간 및 신용 비용을 초래합니다. 2025년의 손실은 네트워크 가치에 대한 단순한 부정이 아니라 명확한 스트레스 테스트입니다: 업계 스프레드가 축소되고 집중 결제가 새로운 생산능력 상승과 동시에 발생할 때, 네트워크는 먼저 생산·판매 및 현금 조직을 유지하고, 이익은 조정 비용을 부담합니다.
긍정적인 측면은 이번 스트레스 테스트가 이미 구체적인 개선 순서를 드러냈으며, 모호한 질문을 남기지 않는다는 점입니다. 전환사채 상환 피크가 이미 넘어졌으며, 자본 지출과 재무 비용이 수렴하고, 2분기에는 손실이 크게 축소될 것으로 예상됩니다; 공급망 신용 할인율이 유동성 개선에 따라 하락한다면, 신규 생산능력 효율이 계속 향상되고, 고수익 포장 주문이 점차 확대됨에 따라, 산잉의 이익 탄력성은 수익 탄력성보다 더 빠르게 해소될 가능성이 있습니다.
다음으로 산잉이 실제로 전환을 완료했는지 판단하려면, 여섯 가지 검증 가능한 지표를 중점적으로 살펴야 합니다.
제지 총이익률이 3.22%의 저점에서 지속적으로 회복될 수 있으며, “산업 70 분위”에 근접할 수 있습니까?
고수익 포장 주문이 연간 30% 증가하여 부문 이익 및 고객 구조 개선으로 전환될 수 있습니까?
국내 폐지 직접 구매, 벌크 폐지 구매와 품질 데이터를 통해 적격 섬유의 제지기 투입 비용을 실제로 낮출 수 있을까요?
새로운 기지가 생산능력 상승을 완료하여 매출 증가가 감가상각 및 단위 고정비용 증가보다 빠르게 할 수 있습니까?
영업 현금 흐름이 미지급 항목 증가와 결제 기간 연장에 대한 의존도를 줄이고 자유 현금 흐름으로 전환할 수 있습니까?
凤凰纸业와 다른 해외 노드가 전략적 커버리지에서 안정적인 양의 총이익 및 자본 수익으로 전환될 수 있습니까?
산잉은 이미 산업 체인을 연결했습니다; 다음 단계에서 가장 중요한 과제는 모든 연결을 더 낮은 단위 비용, 더 높은 주문 가치 및 보다 신뢰할 수 있는 자유 현금 흐름으로 만드는 것입니다.
다음 호 · 시리즈 예고
다음 기사: Bohui Paper는 왜 강한가? 그것은 대형 제지기를 제품 플랫폼으로 전환했습니다.
“중국 제지 산업 강기업 샘플 연구”는 단순한 기업 소개를 하지 않고, 주요 제지 기업의 자원, 비용, 제품, 관리 및 산업 체인 역량을 지속적으로 분석합니다.
BIOTEN 포장·산업 통찰·연구 설명
Shanying International《2025년 연간 보고서》: 공고 원문 이미지
Shanying International《2026년 제1분기 보고서》: 공고 원문 미러링
Shanying International《2026년 반기 실적 예고》: 상하이 증권거래소 공개 원문
Shanying International 2025년 연차보고서 관련 감독기관 질의 답변: 상하이증권거래소 공시 원문
Shanying International 2025년 연간 및 2026년 1분기 실적 설명회 질의응답 요약: 중국 제지업계 공개 자료
산잉화중 70.6만 톤 화학펄프 프로젝트 환경영향평가 정보: 공개 환경영향평가 요약
Shanying International와 JD.com 산업 전략적 협력: 중국 제지 잡지사 정보
본 문서는 산업 연구 및 일반 정보이며, 투자·상업·법률 의견을 구성하지 않습니다. 본 문서는 기업 전략, 경쟁력 및 산업 기회에 대한 분석을 공개 자료에 기반한 전문적인 판단을 포함하고 있으며, 이는 기업의 공식 표현을 대변하지 않으며, 어떠한 협력이나 제품 채택 관계도 의미하지 않습니다. 2025년 데이터는 감사된 연차보고서에서 제공됩니다; 2026년의 1분기 보고서는 감사되지 않았습니다; 2026년의 반기 실적 예고는 초기 추정치이며, 정식 반기 보고서를 대체할 수 없습니다. 회사 실적 설명회에서 언급된 90%부터 95%까지의 생산능력 이용률은 시점 경영 기준에 해당하며, 감사된 연간 평균 이용률과 동일하지 않습니다. 설계 생산능력, 기업 순위, 전략 목표, 협력 계약, 신고 및 환경 평가는 실제 생산량, 업계 권위 순위, 주문 잠금, 건설·투입 또는 상업적 수익과 동일하지 않습니다. 공급망 금융 관련 사실 및 규정 준수 결론은 회사 문의에 대한 답변과 연간 감사 회계사의 검증 기준을 적용합니다. 기업은 거래소의 공식 공시, 프로젝트 승인, 실제 운영 및 구체적인 적용 요구사항을 종합하여 추가로 검증해야 합니다. 정보 검증은 2026년 8월 9일까지입니다.
